（原标题：降费潮下的孤岛：券商系货币产品高费率之谜）宏图优配
券商系货币产品的高费率有历史与现实依据，但在如今货币基金收益率水平、公募基金行业费率改革的大势下，高费率逻辑越来越难以为继
文｜黄慧玲 冯洲玥
编辑｜郭楠 陆玲
随着公募基金费率改革迈入收官之战的第三阶段，行业降费潮持续涌动。
9月23日，全市场最大货币基金余额宝公告，将托管费由0.08%下调至0.07%。同日，易方达保证金收益货币基金、国新国证现金增利货币基金也公告下调管理费、托管费。
近期亦有多家管理费率较高的券商系货币产品相继发布费率下调公告，由0.9%降至0.3%及以下水平。不过，值得注意的是，此类下调并非满足广大投资者理财需求、降低基金投资者成本的让利式下调，而是为了规避低收益环境下交收透支风险的临时性调整。一旦风险解除，费率旋即恢复。
早在今年5月，证监会印发的《推动公募基金高质量发展行动方案》中便提及，引导行业机构适时下调大规模指数基金、货币市场基金的管理费率与托管费率。在基金业降费大潮下，部分券商系货币产品费率始终较高的现象显得格格不入。
当前全市场货币基金规模达到14.19万亿元，平均管理费率为0.24%，但仍有部分券商系产品维持在0.5%以上费率，管理规模合计约4000亿元。这部分产品的综合费率平均值为0.9%，最高的达到1.15%。
在货基收益率普遍仅有1%的当下，高费率对投资者收益的侵蚀愈发显著。《财经》根据Wind（万得）数据统计，截至9月24日，今年以来，全市场货币基金7日年化收益率均值为1.35%，而综合费率超过0.7%的货币产品7日年化收益率为0.81%，仅有全市场平均水平的六成左右。这些高费率产品中，大多数产品7日年化收益率已经低于综合费率，也就是说，投资者支付的费用比到手的收益还要高。
为何券商系货币产品费率如此之高？各方对券商系货币基金的态度，因利益关联与角色差异呈现鲜明分野。
券商系货币基金规模居前、收入依赖度高的机构，强调其与普通货币基金存在本质区别，有业内人士表示，“只是由于参公改造需要划分类别，划分进了货币基金，实际上和货币基金完全不一样，没有可比性”。此类观点逻辑在于，其属于券商独有的保证金理财业务产品，不仅具备自动申赎、T+0交易可用的场景独占性，更承担着服务证券账户流动性管理的特殊功能。
市场旁观者则将其视作历史遗留的特殊产物。在他们看来，这类产品依托券商账户体系形成闭环，高费率与场景便利性绑定，本质是投资者为交易灵活性支付溢价，券商则借场景壁垒维持高收益。也有业内人士认为，参公改造后的保证金理财产品和货币基金的投资范围大同小异，当前市场环境使其高费率逻辑难以为继。
中小机构的态度多为观望与跟随。由于自身产品规模普遍偏小，它们既无头部机构的场景垄断力，也缺乏与公募基金掰手腕的底气，多数选择沉默。它们一边等待监管层的表态，一边关注头部机构的动向，避免因主动表态陷入被动。
晨星（中国）基金研究中心高级分析师吴粤宁认为，随着监管趋严、市场竞争加剧及投资者意识提升，费率有必要向公募货基看齐。
目前券商参公大集合改造已进入冲刺倒计时。随着今年底整改大限的临近，未取得公募牌照的券商资管正加速敲定产品处置方案。有业内知情人士透露，考虑到券商参公改造进程仍未结束，因此当前仍以平稳过渡为主，费率是否调整没有特别明确地被提出。“但大的导向肯定是比较明确的，一些管理人在参公改造的过程中也曾提出过降费的想法。”
“管理人自己也面临商业压力，且部分保证金产品移交给了公募基金宏图优配，费率问题会更加显性化。如果维持高费用水平，他们自己也会面临一些挑战。”前述知情人士直言，“货币基金收益率走低，费率总是蹦来蹦去的话，投资者体验也不好。”
临时性管理费下调
近期，部分券商系货币产品发布管理费下调公告。但进一步了解可发现，此类下调并非响应降费大势下的让利，而是为了规避风险的临时性调整。
以东证融汇现金管家货币型集合资产管理计划为例，9月9日，东证融汇证券资管发公告称，自9月7日起，旗下东证融汇现金管家货币调整管理费为0.30%。
据东证融汇证券资管的公告，下调管理费的原因在于：若以0.90%年费率管理费计算的7日年化暂估收益率小于或等于2倍同期银行活期存款基准利率，管理人将下调管理费为0.30%年费率，以降低每万份集合计划暂估净收益为负并引发销售机构交收透支的风险，直至该类风险消除。当风险消除时，管理费也将恢复原有水平。
此类“下调-恢复”公告，在近期券商系货币产品的公告中并不少见。这套规则类似于“自动稳定器”机制，在市场收益率极低时，基金通过大幅降低管理费，来避免基金出现每万份收益为负的情况，从而防止引发交收透支的风险。
《财经》梳理发现，目前主流公募货币基金的管理费率普遍在0.20%-0.33%之间，规模最大的天弘余额宝管理费率为0.30%。而多数高费率券商系货币产品将危机模式下的费率设定在0.25%-0.30%之间，与主流公募基金的收费标准相当。
业内人士分析，一方面，将费率降至0.30%，能够有效提供安全垫、防范系统性风险，并与公募行业标准看齐。另一方面，能够确保管理人覆盖基本运营成本，维持基金正常运作，保证了条款的可执行性。
根据合同约定，一旦风险解除，这些货币产品又会回到原来的费率水平。仍以前述提及的东证融汇现金管家货币为例，下调管理费次日，该公司又将管理费率恢复至0.90%。此后，该基金进入了“下调-恢复-再下调-再恢复”的弹簧般循环往复模式。
高费率货币产品规模达4000亿元
2024年四季度，A股市场出现了短暂的“疯牛”行情，大量股民跑步入场，多家券商货币产品成为隐形获益者。由于投资者在券商账户留存资金的大幅增长，相关货币产品管理规模与营收随之显著攀升。2024年四季度期间，华泰紫金天天发规模增长286亿元，招商资管智远天添利规模增长近190亿元，国泰君安现金管家货币、平安现金宝现金管理等券商系货币产品都实现了100亿元左右的增长，增幅超过45%。
随之而来的尴尬现实是：尽管规模与盈利双收，部分券商货币产品的管理费率仍高达0.90%以上，远超普通货币基金的平均费率水平，对本已微薄的货币基金收益形成严重侵蚀。在公募基金降费改革已进入收官阶段的大背景下，券商系货币类产品的高费率状态更显突兀。
《财经》根据Wind数据统计，截至9月24日，当前全市场共有960只货币基金，综合费率水平平均值为0.43%，其中由基金管理人收取的管理费平均值为0.24%，由托管行收取的托管费平均值为0.06%，由销售渠道收取的销售服务费平均值为0.13%。
数据显示，共有25只货币产品的综合费率水平在0.70%以上，管理规模约4000亿元（规模数据根据2024年报统计），其中24只管理费在0.50%以上。规模较大的货币产品，如华泰紫金天天发、国泰君安现金管家、平安证券现金宝等，管理费仍然维持在较高的0.90%。
券商货币产品高费率溯源
如今公募基金行业费率改革已步入第三阶段“收官之战”，为何相关券商系货币产品的费率下调行动迟迟未见？
实际上，关于部分券商系货币产品费率较高的问题宏图优配，去年开始便引发市场关注与争议。有观点认为，高费率的侵蚀性在低收益面前愈发明显，仍旧保持高昂的管理费或将导致机构“赚得比股民还多”。也有观点认为，其产品定位、功能和费率结构均与公募基金货基不同，维持较高的收费有一定合理性。
券商系货币产品的高费率逻辑，首先源于其特殊的出身。券商系货币产品由券商保证金理财或大集合资管计划按照公募基金的运作规范进行改造（简称“参公改造”）而来，而非从零起步的普通公募货基，大量产品延续了原有定价体系。
“券商货币产品不同于普通的货币基金，它们属于券商保证金产品。”一家大型券商资管人士在接受《财经》采访时表示，此类产品的定价需要考虑更多的系统支持和更高的流动性管理要求。
此类产品核心定位是服务股票客户闲置资金：股民证券账户中的保证金可自动接入产品获取收益，同时不影响股票交易。这种专属服务属性使其在设计初期就形成了独特定价体系，股票客户更关注资金灵活度而非费率高低，高费率结构得以保留。
相比之下，普通公募货基从诞生起就处于充分竞争的零售市场，依赖互联网平台大规模获客，天然倾向于低费率策略。据Wind数据统计，目前全市场管理费率在0.35%及以下的货币型基金有934只，占比超过97%，与券商系货基形成鲜明对比。
券商系货币产品的设计围绕证券账户联动的核心特点，也使其运营复杂度远高于普通货基。
“需兼顾T+0赎回、夜市委托及券银转账等实时功能，IT系统运维复杂度和运营成本相对公募更高。”吴粤宁接受《财经》采访时表示，在投研方面，券商资管以往更擅长股票与债券的主动管理，公募化改造后需组建专门的货基投研团队，成本投入也相应增加。销售端上，券商资管主要依赖营业部理财顾问以“一对一”方式维护高净值股民，人力成本较高，而公募货基多通过互联网平台零售，规模效应下边际成本较低。
也有券商人士认为，一些较大规模货币产品在部分券商资管的营业收入中占比较高，如果大幅下调管理费，将对公司经营产生较大影响，这也是券商系货币产品缺乏调降动力的因素之一。
从券商系货币产品与公司营收角度来看，顶梁柱型产品主要集中在华泰资管、招商资管旗下。
数据显示，华泰资管旗下三只产品（华泰紫金货币增利、华泰紫金天天发与华泰紫金天天金）2024年共收取管理费近7亿元，占公司全年总收入近40%。其中又以华泰紫金天天发贡献最为突出，0.90%的管理费率为公司创造了6.42亿元的收入，占据公司全年经营收入的37%。招商资管智远天添利2024年的管理费约为4亿元，占公司全年营收46%。
高费率逻辑何以为继
尽管部分券商系货币产品的高费率有历史与现实依据，但当前市场环境已让高费率逻辑越来越难以为继，已有公司开始迈出降费让利的脚步。2025年6月、8月、9月，华泰紫金天天发系列产品的销售服务费率分别经历了三次下调，由0.25%逐步调整至0.03%。
券商保证金业务既可为管理人带来稳定规模与管理费收入，也能为券商体系留住客户资金，因此长期以来多以“证券母公司支持旗下资管子公司”的模式推进，形成相对稳固的业务闭环。有行业人士坦言，他们十分希望券商股东能将这一业务交由自己运作，“但我们肯定是按照公募基金的费率来定价。”
吴粤宁直言，在当前货币基金收益率普遍偏低的背景下，部分券商系货币产品0.90%的管理费费率已显著侵蚀投资者收益，“从长远看，随着监管趋严、市场竞争加剧及投资者意识提升，费率有必要向公募货基看齐。”
目前券商参公大集合改造已进入冲刺倒计时。随着今年底整改大限的临近，未取得公募牌照的券商资管正加速敲定产品处置方案。其中，将产品移交至集团控股或参股的公募基金成为主流选择，如中信证券资管已启动将旗下参公大集合产品转至华夏基金，广发资管也陆续将旗下产品转移至广发基金名下，国投证券资管、中金公司等亦纷纷跟进类似操作，通过关联公募协同实现合规转型。
值得关注的是，即便规模庞大的头部产品也难逃处置抉择。规模超300亿元的平安证券现金宝已于6月预告，产品将于11月30日触发产品终止的情形，届时将进入清算程序。此次拟清盘也反映出无公募牌照券商在转型中的现实考量。更多中小券商则已对旗下小型保证金产品启动清算程序，以规避转型带来的运营成本与合规风险。
从产品转型进程来看，多家券商保证金产品转型后仍维持原费率水平，部分甚至高达0.9%。《财经》从多家券商资管公司了解到，大部分公司目前并没有调整费率的计划。
“参公改造前，保证金产品还会收业绩报酬。从收益性、稳定性、流动性来看，这个产品还算不错，而且它的投资范围比货币基金更严格，所以不能单纯拿出一点进行比较。”有券商资管人士表示，“未来费率会调降，但并不是因为受货币基金产品费率影响，而是因为它是和市场的利率挂钩。市场整体利率降，影响收益率下降。”
“券商保证金产品有自己的商业逻辑，服务的是他们自己的场内客户，也不能像其他公募货币基金那样在全市场范围做大规模，因此当前还是以平稳过渡为主。虽然费率改革前期没有特别明确这部分产品的调整，但大的导向肯定是比较明确的。”有业内知情人士透露，一些管理人在参公改造的过程中曾提出过降费的想法。
“管理人自己也面临商业压力，且部分保证金产品移交给了公募基金，费率问题会更加显性化。如果维持高费用水平，他们自己也会面临一些挑战。货币基金收益率走低，费率总是蹦来蹦去的话，投资者体验也不好。”前述人士表示。
“大家肯定想拖一拖，但其实大势所趋，最终估计都得调。”多位业内人士坦言。
货基费率改革整体滞后
值得留意的是，相对于权益类基金降费进展来看，货币基金的整体管理费率和托管费率仍处于相对滞后水平。
数据显示，目前股票型ETF管理费最低已至0.15%，加权平均费率为0.25%，债券ETF为0.17%。货币ETF平均管理费则为0.32%，高于股票型、债券型ETF。
“降费让利的同时也要考虑可持续发展。股票ETF的市场比较卷，0.15%的管理费对管理人来说成本压力比较大。货币基金一方面作为现金管理工具，流动性管理的投入比较大；另一方面，也要看市场整体收益水平以及给投资者带来的实际收益，二者需要平衡。”一位行业资深观察人士评价道。
目前全市场货币基金综合费率平均值为0.42%，最低档水平为0.2%，个别产品达到0.11%的极低水平。但在规模较大的货币基金中，大多数仍高于平均水平。其中天弘余额宝在调降0.01%托管费后综合费率为0.62%，华夏财富宝A为0.57%，建信嘉薪宝A为0.45%。易方达易理财A为0.57%。
9月初证监会发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》（下称“征求意见稿”），其中提及货币基金的销售服务费上限为0.15%。若新规正式推行，货币基金综合费率将进一步下调。以余额宝为例，其将在其他费率不变的情况下，综合费率降至0.51%。
值得注意的是，同一货币基金不同渠道之间存在较大的费率差异，最大达到0.59%。相关公司人士告诉《财经》，这是代销渠道和直销渠道的成本差异所致。
征求意见稿中亦提及，基金管理人不得通过在特定基金销售机构设置专属份额、实行差异费率等形式，不公平对待同一基金的不同投资者。前述人士对此表示，“待新规落地后，我们也会进行相应的整改。”
在公募基金高质量改革推进过程中，监管层对信息披露的重视程度亦持续提升，尤其在基金费率这一与投资者利益直接相关的领域，明确要求通过更透明的披露，帮助投资者明晰成本。
吴粤宁也表示，货币基金客户对费率具体数字并不敏感。然而，这类客户资金量大且持有期较长，费率的隐性侵蚀则更为可观。强化针对性披露十分必要。“一方面可使投资者更清晰了解费用构成与收取方式，即便敏感度低，也能做到心中有数。另一方面，这一举措有助于提升行业整体规范度，增强投资者信任。”
（《财经》记者张欣培对此文亦有贡献）
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